Francisco Werneck Maranhão e Maria Eugenia de Araujo Vianna
1. Introdução
Ao final do ciclo de private equity, os investidores esperam receber seus retornos financeiros, sejam eles positivos ou negativos. Esse momento é conhecido como desinvestimento ou saída das empresas investidas e é de extrema relevância para a indústria, tendo em vista que revela os resultados dos investimentos[1].
É importante destacar que o prazo para o desinvestimento pode variar de acordo com diversos fatores, incluindo o desenvolvimento dos negócios da investida e seu crescimento, mas é estimada uma média de 5 (cinco) a 7 (sete) anos desde o investimento inicial[2] para que ocorra a saída dos fundos de private equity.
O presente artigo tem como objetivo descrever os principais mecanismos de saída adotados pelos fundos de private equity e apresentar seu panorama atual no Brasil. Afinal, a quantidade de investimentos em private equity nos 2 (dois) primeiros trimestres de 2023 foi superior àqueles realizados no mesmo período do ano anterior, de acordo com dados divulgados pela Associação Brasileira de Private Equity e Venture Capital (ABVCAP)[3], e essa modalidade de investimento tende a ficar ainda mais aquecida no país.
Apesar de existirem diversas outras modalidades, muitas vezes altamente criativas e inovadoras, o foco do artigo será na venda da participação para outro investidor (deal privado) e na alienação das ações no mercado de capitais, por meio de ofertas públicas, por representarem duas das estratégias de saída ainda mais utilizadas e conhecidas.
2. Venda para Investidores Estratégicos
Após as etapas anteriores do ciclo de private equity, incluindo a de gestão pelo fundo de private equity, é comum que outros investidores tenham interesse nas empresas investidas. Nesse sentido, os fundos, muitas vezes, optam por alienar suas participações a potenciais compradores estratégicos que buscam ampliar a sinergia dos negócios. Geralmente, esses interessados possuem porte maior do que a investida, podem ou não atuar em sua indústria e querem ampliar o market share que detém[4].
Tais investidores são considerados “estratégicos” justamente por buscarem aumentar sua base de clientes e de produtos ou serviços com a aquisição da participação na investida. São diferentes, portanto, de compradores “financeiros”, que priorizam as teses de investimento e a maximização do retorno[5].
Tais investidores são considerados “estratégicos” justamente por buscarem aumentar sua base de clientes e de produtos ou serviços com a aquisição da participação na investida. São diferentes, portanto, de compradores “financeiros”, que priorizam as teses de investimento e a maximização do retorno.
Nessa modalidade de saída, também conhecida como trade sale, as partes envolvidas, ou seja, o fundo de private equity e o potencial investidor estratégico, deverão passar pelas principais etapas de uma operação de M&A, incluindo a realização de auditoria da empresa investida, precisarão contratar assessores financeiros, legais, técnicos e quaisquer outros que possam ser relevantes para a avaliação do ativo e negociarão diretamente os documentos definitivos refletindo a transferência da participação. Quando as investidas atuam em setores regulados, é também de extrema importância que as partes verifiquem a necessidade de aprovação das respectivas agências reguladores para efetivar a alienação, caso ela represente a transferência do controle da investida.
A venda da participação detida por um fundo de private equity a um investidor estratégico ainda é a forma mais comum de saída das investidas no Brasil[6]. Como um exemplo recente de operação relevante dessa modalidade de desinvestimento, vale citar a compra, pelo Nubank, de participação na corretora Easynvest, que até então era detida pela Advent, fundo americano de private equity, e por administradores da investida[7]. A transação foi anunciada em 2020 e aprovada pelo Banco Central em 2021.
Quanto ao atual panorama geral de operações de M&A no Brasil, envolvendo empresas de todos os portes e não apenas aquelas que se qualificam como private equity, é possível dizer que 2023 tende a ser um ano parecido com 2022[8]. Isso significa que é esperado um número considerável de operações, mas ainda inferior ao total de 2021, que foi um ano recorde em volume de transações[9].
Quanto ao atual panorama geral de operações de M&A no Brasil, envolvendo empresas de todos os portes e não apenas aquelas que se qualificam como private equity, é possível dizer que 2023 tende a ser um ano parecido com 2022. Isso significa que é esperado um número considerável de operações, mas ainda inferior ao total de 2021, que foi um ano recorde em volume de transações.
3. Ofertas Públicas no Mercado de Capitais
Para além da venda privada de sua participação, os fundos de private equity podem optar por realizar uma oferta pública inicial de ações (initial public offering - IPO) da empresa investida, ou seja, abrir o seu capital no mercado de valores mobiliários nacional ou internacional e sair antes ou durante a realização do IPO.
Há, ainda, a alternativa de dual track IPO, que é frequentemente adotada na indústria de private equity. Trata-se da estratégia pela qual os controladores organizam a companhia para realizar sua estreia no mercado de capitais, ao mesmo tempo em que negociam com potenciais investidores estratégicos a realização de um deal privado[10]. No Brasil, essa hipótese pode ser ilustrada com o recente exemplo da Hapvida[11], cujos administradores consideraram a possibilidade de vender sua participação diretamente a outro investidor e a de abrir o capital da sociedade – a qual acabou sendo adotada nesse caso.
Entretanto, é importante levar em conta que os custos envolvidos para a execução de um IPO no Brasil são extremamente elevados, considerando a necessidade de contratação de assessores financeiros e jurídicos, dentre outros, para a coordenação e estruturação da oferta, tendo em vista as complexas exigências regulatórias e operacionais. Para se lançar no mercado de equity, as sociedades, que muitas vezes se estruturam como limitadas ou sociedades anônimas fechadas, devem se tornar, em regra, companhias abertas com elevados índices de governança corporativa, exigindo uma verdadeira mudança na cultura organizacional[12].
Nesse sentido, de acordo com estudo conduzido pela B3, estima-se que, em 2023, o valor gasto para a conclusão do IPO é equivalente, em média, a 6% (seis por cento) do montante total da oferta[13]. Por outro lado, a abertura de capital em bolsas estrangeiras, como a NASDAQ e a NYSE, pode ser ainda mais cara para as companhias brasileiras, com percentuais do custo total sobre o valor captado chegando a 11,7% (onze e sete décimos por cento)[14].
Em 2022 e no primeiro semestre de 2023 não ocorreram IPOs na B3. A última oferta pública inicial do Brasil, da Oncoclínicas, foi concluída em agosto de 2021. Neste ano, no entanto, já foram realizados diversos follow-ons – ofertas subsequentes de companhias já listadas - totalizando mais de R$ 29 (vinte e nove) bilhões[15].
Sendo assim, o mercado espera que, em breve e diante da atual conjunta econômica, bem como da recente simplificação nas regras de ofertas públicas conduzida pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM), emissores dos mais variados portes voltem a realizar IPOs no mercado de capitais brasileiro e que essa alternativa retorne a ser considerada apelativa para os controladores[16]. Ademais, a abertura de capital nos mercados estrangeiros não parece ser tão atrativa para as companhias estreantes[17].
Sendo assim, o mercado espera que, em breve e diante da atual conjunta econômica, bem como da recente simplificação nas regras de ofertas públicas conduzida pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM), emissores dos mais variados portes voltem a realizar IPOs no mercado de capitais brasileiro e que essa alternativa retorne a ser considerada apelativa para os controladores. Ademais, a abertura de capital nos mercados estrangeiros não parece ser tão atrativa para as companhias estreantes.
4. Conclusão
O mercado de private equity no Brasil tem evoluído consideravelmente nos últimos anos e as perspectivas são positivas para essa indústria, de forma que o país já é relevante para o cenário global de PE/VC[18].
Tendo em vista tal crescimento e eventuais desafios que podem surgir para os fundos durante o ciclo de private equity, é preciso se considerar as melhores alternativas para que esses investidores realizem o seu retorno esperado, por meio do desinvestimento. Conforme destacado pelos autores do 2º Censo Brasileiro da Indústria de Private Equity e Venture Capital [19]:
A saída bem-sucedida dos investimentos é crítica para assegurar retornos atrativos para os investidores, construir um track record e levantar novos veículos. Apesar de a saída ser a última fase do ciclo, ela é extremamente importante para assegurar a saúde das outras fases do ciclo de PE/VC, que (...) é um processo interativo.
Nesse sentido, a escolha por uma determinada estratégia de saída das investidas depende, naturalmente, de diversos fatores pelos fundos investidores, tais como os custos envolvidos, a operacionalização do processo e as oportunidades existentes no mercado nacional e internacional, dentre outros elementos.
Diante do exposto, a análise do panorama atual de duas das principais alternativas de exiting adotadas pelos fundos de private equity, quais sejam, a venda direta de sua participação para um investidor estratégico e a realização de oferta pública inicial no mercado de capitais, indica que, apesar dos obstáculos enfrentados nos últimos anos, principalmente em decorrência da pandemia e do cenário econômico global, e do consequente menor número de M&As e IPOs em 2022 e 2023, a expectativa do mercado é de uma significativa melhora, nos próximos meses, do volume de tais transações, incluindo aquelas envolvendo players de private equity, o que tende a beneficiar investidores e estimular o crescimento de tal indústria local.
Francisco Maranhão é sócio da área Empresarial de Pinheiro Neto Advogados desde 2011, baseado no escritório do Rio de Janeiro. Atua nas práticas de Corporate/M&A, Private Equity e Infraestrutura. Formado em Direito pela PUC-Rio, com mestrado em Direito pela University of London.
Maria Eugenia Araujo é associada da área Empresarial de Pinheiro Neto, baseada no escritório do Rio de Janeiro. Atua nas práticas de Corporate/M&A, Private Equity e Infraestrutura. Formada em Direito pela PUC-Rio, com pós-graduação em Direito Contemporâneo pela AMPERJ.
Quaisquer opiniões veiculadas nessa publicação não necessariamente refletem e não vinculam o Center for M&A Studies ou o Pinheiro Neto Advogados, tendo propósito meramente educacional e informativo, não devendo ser compreendidas como aconselhamento jurídico.
BAIXE O ARTIGO EM PDF:
ASSOCIAÇÃO BRASILEIRA DE PRIVATE EQUITY E VENTURE CAPITAL. Como Funciona a Indústria de Private Equity, Seed e Venture Capital? São Paulo: 2015. p. 11. Disponível em: <https://www.abvcap.com.br/download/guias/2726.pdf>.
INSTITUTO MINEIRO DE MERCADO DE CAPITAIS. Guia de Private Equity e Venture Capital. Belo Horizonte: 2015. p. 22. Disponível em: <http://www.idmc.org.br/wp-content/uploads/sites/72/2018/06/Guia-Private-Equity-e-Venture-Capital-IMMC.pdf>.
ASSOCIAÇÃO BRASILEIRA DE PRIVATE EQUITY E VENTURE CAPITAL. Consolidação de Dados da Indústria – 2º Tri de 2023. 2023. Disponível em: <https://www.abvcap.com.br/pesquisas/estudos.aspx?c=pt-br>.
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BEZERRA, Julio Cesar de Azevedo. Introdução à Indústria de Private Equity no Brasil. São Paulo: Fundação Getúlio Vargas, 1999. p. 72. Disponível em: <https://bibliotecadigital.fgv.br/dspace/bitstream/handle/10438/5025/1199902595.pdf>.
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DELL’OSO, Leonardo. Operações de M&A no Brasil: Transações Anunciadas em 2022. São Paulo: PWC, 2022. Disponível em: < https://www.pwc.com.br/pt/estudos/servicos/assessoria-tributaria-societaria/fusoes-aquisicoes/2023/operacoes-de-mea-no-brasil-dezembro-2022.htmll>.
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